2e trimestre 2020 – La prudence est de mise

La prudence est de mise

La pandémie qui frappe la planète a remis en question bon nombre de nos repères. On accepte en effet aujourd’hui des choses qu’on aurait dit impossibles jusqu’à récemment : le confinement, la fermeture des frontières, la flotte aérienne commerciale du monde entier clouée au sol et – le plus tragique – des centaines de milliers de morts et des millions de personnes mises au chômage du jour au lendemain.

Classes d’actifs Rendements en C$
2e trim. AÀD
Obligations[1] 5,9% 7,5%
Actions
·         Canadiennes[2] 17% -7,5%
·         Américaines[3] 16,2% 1,8%
·         Internationales (EAEE)[4] 10,8% -6,9%
·         Marchés émergents[5] 13,8% -5,6%

L’intervention des gouvernements…

Afin d’aider leurs citoyens à passer à travers cette crise et éviter une déroute économique, les gouvernements ont eux aussi dû faire fi de leurs repères traditionnels.

On estime que le déficit fiscal du Gouvernement canadien sera de 343 milliards pour l’année courante – soit près de 16% de la taille de l’économie – sans compter les mesures additionnelles qui pourraient être annoncées dans les prochaines semaines ou mois. Aux États-Unis, le déficit prévu de 3 700 milliards représente environ 17% de l’économie. Même si ces déficits sont largement non-récurrents (les paiements d’urgences aux citoyens et aux entreprises sont temporaires et les recettes fiscales augmenteront avec l’éventuel rebond économique), il sera difficile pour l’état de se désengager après la crise et on devra tôt ou tard songer à gérer les dettes massives qui auront été accumulées.

…et des banques centrales

Les banques centrales ne sont pas en reste, avec des interventions qui auraient été impensables avant cette crise : elles ont rapidement abaissé les taux d’intérêt et procédé à des achats massifs d’obligations de corporations (même de junk bonds) pour assurer que les entreprises continuent à avoir accès au financement qui leur est vital. On parle même dans certains pays de « contrôler » (lire plafonner) le niveau des taux d’intérêt sur les obligations à moyen terme. Le message est clair : les banques centrales feront tout en leur pouvoir pour soutenir l’économie.

L’impact sur les marchés financiers a été immédiat : le marché obligataire est plus accessible que jamais aux entreprises qui veulent emprunter. De son côté, le marché boursier a connu la remontée la plus rapide de son histoire, convaincu que les banques centrales interviendront au moindre signe de rechute.

Tant mieux pour les investisseurs. Leurs portefeuilles sont pratiquement revenus aux niveaux (records) d’avant la crise. Les investisseurs disciplinés qui n’ont pas cédé à la panique sont maintenant récompensés.

 « Les actions ne peuvent que monter »

On ne peut cependant écarter la possibilité que la bourse soit montée trop haut trop vite. Le marché semble en effet escompter que les conséquences de la pandémie seront de courte durée et que l’économie et les profits des entreprises se rétabliront rapidement, possiblement dans la seconde moitié de 2020. Ce scénario est possible si vraiment « tout va bien », mais il en existe d’autres – moins optimistes – que la bourse ne semble pas prendre en considération.

Un signe inquiétant est l’impact croissant de l’armée d’investisseurs novices, notamment aux États-Unis, qui ont contribué à faire monter les cours de plusieurs titres à des niveaux insoutenables (incluant une hausse de plus de 500% des actions de Hertz, une entreprise dans l’antichambre de la faillite!). Ce phénomène, qui s’apparente à une sous-culture, est incarné par Robinhood, un courtier à escompte qui ne charge pas de commissions et qui a ouvert 3 millions de nouveaux comptes au premier trimestre. Bon nombre de ces investisseurs sont des adeptes de Dave Portnoy, le nouveau gourou qui, de son propre aveu, n’a pratiquement aucune expérience des marchés, ce qui ne l’a pas empêché de convaincre l’armée de Robinhood que « les actions ne peuvent que monter ».

Don’t fight the Fed

Comme les gouvernements, les banques centrales en auront pour des années à gérer l’après-crise, notamment la montagne de dettes qui aura été accumulée.

Elles ont deux excellentes raisons de tout faire pour garder les taux d’intérêt bas – non seulement les taux à court terme, mais aussi les taux à moyen et long terme auxquels les entreprises et les gouvernements empruntent. D’une part, elles veulent éviter une crise de liquidité et une vague de faillites chez les entreprises qui ont vu leurs revenus chuter drastiquement.

D’autre part, une hausse marquée des taux serait catastrophique pour les finances publiques qui seraient ainsi plombées par le service de la dette. Par exemple, une hausse des taux sur les obligations à échéance de 10 ans à 2% (leur niveau d’avant la crise) entrainerait des intérêts de 5 milliards par année sur la dette additionnelle contractée cette année par le gouvernement canadien. Avec un taux de 3% (comme en 2018), ce serait 7,5 milliards d’intérêt additionnel par année.

Qui paiera ces dettes?

Ainsi, une part plus importante de nos impôts devra servir à payer les intérêts sur la dette des gouvernements canadien et québécois, diminuant d’autant les ressources disponibles pour la santé, l’éducation et leurs autres missions.

Si tout va bien cependant, nous n’aurons pas à rembourser le capital, du moins pas directement. Pourquoi? Parce que contrairement aux mortels que nous sommes, les états sont en principe éternels et peuvent « rouler » leurs dettes à mesure qu’elles viennent à échéance. L’important est que l’économie (dont dépendent les revenus des gouvernements) croisse plus rapidement que la dette et que les taux d’intérêt sur cette dette soit assez bas.

C’est plutôt de façon indirecte que nous aurons à « payer » cette dette. En effet, puisque ce sont majoritairement les investisseurs canadiens qui détiennent les obligations (la dette) de nos gouvernements – directement dans leurs REER ou indirectement par le biais de leur fonds de pension – ils subiront les conséquences des taux d’intérêt (environ 0,6% sur une obligation échéant dans 10 ans) qui sont inférieurs au taux d’inflation.

Dans un tel contexte, il n’est pas étonnant que l’on observe un fort engouement pour les actions qui, à ce jour, continuent de verser des dividendes annuels d’environ 3,5% au Canada et 2,25% aux États-Unis.

Actions canadiennes : à moitié remises

En hausse de 17% sur le trimestre, mais en baisse de 7,5% depuis le début de l’année, les actions canadiennes ont repris environ la moitié de la valeur qu’elles avaient perdue lors de la première phase de la crise.

Certains des titres qui avaient le plus souffert au premier trimestre ont connu les plus fortes hausses au second. Les sous-secteurs de l’automobile (Magna +34,6% sur le trimestre), biens de consommation durables (BRP +152,2%) et la vente au détail (Canadian Tire +38,5 %) ont beaucoup profité du rebond.

Le secteur des matériaux – notamment le cuivre, l’acier et les produits forestiers, qui seraient parmi les premiers à bénéficier d’une reprise économique – est en hausse de plus de 40% sur le trimestre. Les titres aurifères et de l’argent, perçus comme une protection contre l’inflation – à tort ou à raison, on y reviendra dans une prochaine lettre – sont aussi en hausse de plus de 40%.

Le secteur de la technologie continue à évoluer sur sa propre planète, mené par Shopify (+118,7% sur le trimestre et +149,8% en 2020) qui pourrait être un des grands gagnants de l’ère post-Covid, avec ses plateformes de commerce en ligne.

Le secteur financier se remet beaucoup moins bien de la chute du premier trimestre. Les banques (+3,4% sur le trimestre) qui constituent les 2/3 du secteur financier canadien voient leurs marges bénéficiaires diminuer lorsque les taux d’intérêt baissent et doivent aussi prendre des provisions pour pertes sur prêts en raison de la crise. Les profits des compagnies d’assurance (+5%) diminuent eux aussi avec les taux d’intérêt.

Secteur Rendements
S&P / TSX Composite S&P 500
(en USD)
Énergie 9,3% 32,1%
Matières 41,6% 27,5%
Industrie 12,8% 16,7%
Consommation discrétionnaire 32% 33,1%
Biens de consommation de base 11,4% 9,2%
Soins de santé (incluant cannabis) 9,6% 17,9%
Finance 4,8% 10,3%
Technologie de l’information 68,2% 33,1%
Communication -2,1% 23,3%
Services publics 2,7% 1,4%

Le secteur pétrolier (+9,2% sur le trimestre) peine à se remettre de la chute des cours du baril de pétrole qui a brièvement été en territoire négatif en avril, une apparente aberration.

Actions américaines : la nation Robinhood

Les actions américaines (+16,2% sur le trimestre, +1,8% en 2020) ont fait nettement mieux que les actions canadiennes. Cependant, la baisse de 3,7% du dollar américain (valeur refuge) a diminué le rendement en dollar canadien.

Ce résultat s’explique en bonne partie par la place plus importante qu’occupent les technologies de l’information dans l’indice des bourses américaines (26%) par rapport au Canada (10%) et, inversement, la part négligeable de l’énergie (3% vs 12% au Canada).

Les secteurs de la technologie (+33,1% sur le trimestre et +14,2% en 2020), ainsi que le commerce en ligne (+ 40,9% et + 41,1%) mènent le bal, comme au Canada.

On se questionne sur l’impact réel sur la bourse américaine de l’armée Robinhood et de leur apparente conviction que « les actions ne peuvent que monter ». On se souviendra cependant de l’avertissement de Allan Greenspan, alors chairman de la Federal Reserve qui avait lancé un avertissement en 1996, craignant que les cours boursiers ne soient trop élevés, victime de « irrationnal exhuberance ». Suite à cette mise en garde, les cours boursiers avaient encore doublé entre 1996 et 1999 avant de finalement chuter de 50% à partir de mars 2000.

S’il y a une leçon ici, c’est qu’il n’est pas suffisant de prédire correctement qu’il y aura une baisse de marché, on doit aussi avoir le bon timing, ce que même la Fed ne peut faire. Mieux vaut rester pleinement investi dans un portefeuille d’actions et d’obligations.

Actions internationales : moins de techno, moins de rendement

Les résultats du second trimestre et pour l’année à date démontrent encore une fois qu’il y a peu de corrélation à court terme entre la performance économique et les rendements boursiers. Alors que la bourse américaine est pratiquement revenue à son niveau de début d’année, les bourses internationales – principalement le Japon et l’Europe – sont en baisse de 11,6%. La hausse au second trimestre y est de 15,6% contre 20,5% aux États-Unis.

Pourtant, le Japon et l’Europe ont jusqu’ici beaucoup mieux géré la pandémie, ce qui leur a permis de rouvrir plus rapidement leur économie. Le taux de chômage est notamment beaucoup moins élevé en Europe (6,7%) qu’aux États-Unis (11,1%).

La différence tient en bonne partie au fait que les titres de technologie pèsent moins de 9% sur les bourses internationales contre 26% aux États-Unis.

Marchés émergents : rebond en chine

Origine du virus, la Chine semble avoir réussi à stopper la pandémie jusqu’ici. Les actions y sont en hausse de 15,3% sur le trimestre et de 3,4% en 2020. Le 3e trimestre y a aussi débuté sur les chapeaux de roue. Comme aux États-Unis, on y trouve une armée de petits spéculateurs qui transigent très activement.

Les autres grands marchés émergents d’Asie, d’Afrique et d’Amérique Latine ont aussi connu de bons rendements. L’exception notable est la Russie, en hausse de seulement 9,5% sur trimestre.

Obligations : notre police d’assurance

L’indice des obligations canadiennes est en hausse de 5,9% sur le trimestre et de 7,5% en 2020, reflétant la baisse des taux d’intérêt sur le trimestre, « orchestrée » par les banques centrales, d’où l’adage : « don’t fight the Fed ».

La Fed annonçait en mars qu’elle achèterait jusqu’à 750 milliards d’obligations du gouvernement et de compagnies américaines. Le marché a réagi immédiatement, sans attendre que la Fed ne débute son programme d’achat. Les taux d’intérêt – qui évoluent à l’inverse du cours des obligations – ont promptement chuté à leur niveau actuel de 0,6%. En date du 24 juin, la Fed n’avait acheté que 8,7 milliards d’obligations, surtout sous forme de fonds négociés en bourse (comme le fait Archer!). Il lui reste donc amples munitions pour maintenir les taux d’intérêt bas en achetant des obligations.

L’autre façon d’interpréter la hausse du cours des obligations est comme un optimisme prudent de la part des investisseurs : oui on achète des actions aux cours actuels, mais non sans se protéger en investissant une bonne partie du portefeuille en obligations. Cette prudence est de mise.

[1] FTSE TMX Canada UniverseXM Bond Index
[2] S&P/TSX Capped Composite Index
[3] S&P 500 Index
[4] MSCI EAFE Index
[5] MSCI Emerging Markets Investable Market Index